近日，Ed Yardeni分享了他对2026年股票、债券和黄金市场的展望，并剖析了未来一年可能影响这些资产类别的关键驱动因素。
Yardeni认为我们正处于“咆哮的2020年代”。基于每股收益（EPS）预计在2027年达到350美元，标普500指数有望在2026年底冲向7700点，并最终在本十年末挑战10000点大关。与此同时，黄金长期目标同样看至10000美元，而白银等贵金属受工业需求驱动也将同步走强。
Yardeni表示，AI领域已从垄断走向“军备竞赛”，竞争加剧正收窄科技巨头的护城河。市场逻辑正在发生深刻转变：投资重点将从AI技术的生产者（七巨头）扩散至AI技术的使用者，后者通过AI提升利润率的潜力巨大。
以下为要点总结：
我们仍然认为，在 2026 年，市场涨幅将从“七巨头”扩散到那令人印象深刻的“493 家公司”。现实情况是，如果 AI 真的货真价实，那么真正的受益者可能不是技术的生产者，而是技术的 使用者——那些利用技术提高生产力、增加利润率的公司。我们仍然属于那个阵营，即认为过去四年经济一直很有韧性。让我们把这看作是“咆哮的 20 年代”（Roaring 2020s）的故事。我们确信，随着进入新的一年，生产力的提高将压低单位劳动力成本通胀，我们将能够实现2%的通胀率。如果真是这样，美联储就不会加息。也没人会再谈论更高的利率了。也许债券市场会继续稳定在4%以上的水平。我们认为，到2026年底，市场将预期2027年的每股收益达到350美元。350美元乘以22倍的市盈率，你就得到了7700点，这就是我们要预测的标普500指数的目标位。
我们仍然认为，到本十年末（即2029年底），标普指数将达到10000点。如果标普指数能做到这一点，我们认为黄金到本十年末也能达到每盎司10000美元。黄金实际上是分散或平衡标普投资组合的一种很好的方式：当标普指数飞涨时，黄金表现平平；但当标普指数飞不动时，黄金表现很好。现在我有点犹豫，是不是应该把黄金目标调高到6000美元，也许我会的。白银在电子产品中应用广泛，所以从逻辑上讲白银比黄金更有道理，但我认为贵金属整体都会继续表现良好。以下为Yardeni播客全文：
美股盈利驱动力正从AI“生产者”转向“使用者”大家好，我是Ed Yardeni。今天是 12 月 22 日，我想大家应该都在为圣诞节做准备了。希望大家度过了一个愉快的光明节，新年也马上就要到了。我和妻子决定今年就在家过节，就不去机场和大家人挤人了。顺便说一下，今天天气不错，阳光明媚。虽然有些冷——毕竟是冬天嘛——但没下雪。前几天倒是下了一些雪，不过一场雨过后全化了。
好了，言归正传。现在的问题是，这波股市反弹会像雪一样融化消失吗？目前看来毫无迹象。“圣诞老人行情”（Santa Claus rally）似乎已经蓄势待发。 关于“圣诞老人行情”的具体起止时间，我想大家都有不同的定义。虽然大家都同意它会在年底结束，但关于开始的时间，我个人倾向于把 11 月和 12 月都算在内。过去 10 年里，这两个月对市场来说通常都是相当不错的月份，平均为标普 500 指数贡献了约 4 个百分点的涨幅。所以我觉得平均来看，这是一波很不错的“圣诞老人行情”。而且目前标普 500 的表现似乎不仅达标，甚至超额完成了任务。过去 10 年标普 500 的平均涨幅约为 12%，而我们现在已经上涨了 16.5%。
所以重申一下，我认为我们的“圣诞老人行情”已经开始了，而且从现在到年底，大概率不会回吐多少涨幅。在我们看来，驱动市场的核心动力是企业盈利。 分析师们依然非常看涨。实际上，相比年初，他们现在更加乐观了。年初时他们对盈利前景非常谨慎，在财报季开始前大幅下调了第一季度和第二季度的预期，下调幅度相当激进。显然，他们当时被特朗普的关税风波吓到了。我认为，部分人也被一月下旬发布的 DeepSeek 给吓到了。这家中国公司推出了一个开源的大语言模型（LLM），其训练成本显然比美国这边的超大规模云计算厂商（Hyperscalers）要低得多。于是市场上突然出现了一个质疑：既然可以用更便宜的芯片、更具成本效益的方式训练模型，那这些巨头为什么要花那么多冤枉钱呢？在第一和第二季度的财报季中，这些云计算巨头给出了回应。他们基本上表示：“不，我们认为我们需要这些数据中心，我们需要最先进的英伟达芯片。”
最近的情况表明，OpenAI 并不是唯一的大语言模型玩家。有一段时间，大家的看法似乎是 OpenAI 拥有 ChatGPT 和 Copilot（Copilot 基本上就是 ChatGPT），所以他们肯定是领跑者。然后 Gemini 3 出现了，还有其他一些 LLM 也非常出色，功能上不相上下。而且谷歌的 Gemini 3 运行在 TPU 芯片上，而不是 GPU 上。TPU 是他们内部研发的芯片。所以突然之间，竞争变得更加激烈了。
过去几周——也许是两三周——我们一直在谈论这个话题，并用《权力的游戏》来做类比：直到最近，“美股七巨头”（Magnificent Seven）还各自拥有这七个王国、各自的领地，周围有宽阔的护城河，彼此之间不需要太激烈的竞争。他们经营着各自非常优秀的业务，处于一种准垄断的状态。而在过去几周里，情况发生了变化，现在的观念是 AI 正在迫使他们相互竞争。 这就是所谓的“AI 军备竞赛”，大家都在争相建设数据中心，不断推出更好、更强的大语言模型。
人们开始质疑：他们真的能从大语言模型上赚到大钱吗？他们在这些数据中心上的巨额投入会有回报率（ROI）吗？答案可能是肯定的，但这其中存在很大的不确定性，而且谁将是这场竞赛的最终赢家也充满了变数。我记得在哪里读到过一句很精辟的话：等到他们用最先进的芯片建成这些数据中心时，这些设备可能已经过时了，因为这一路上总会有新东西被开发出来。
显然，目前这里仍然存在一些炒作成分。一些科技巨头的掌门人——比如埃隆·马斯克（他是好几家公司的老板）、谷歌的负责人，我想还有杰夫·贝佐斯——都在说他们正在研究把数据中心建到外太空去。亚马逊有发射卫星的能力，特斯拉和 SpaceX 当然也有这个能力。但我们仍然认为，在 2026 年，市场涨幅将从“七巨头”扩散到那令人印象深刻的“493 家公司”。
我们依然认为，要超配（overweight）信息技术和通信服务板块是很困难的。我的意思是，你当然可以这样做，但这意味这你得把超过 45% 的投资组合压在这两个板块上。当然，如果要超配“七巨头”，你就得把超过 30% 的资金仅投入到这七只股票中。现实情况是，如果 AI 真的货真价实，那么真正的受益者可能不是技术的生产者，而是技术的 使用者——那些利用技术提高生产力、增加利润率的公司。
巨量财政刺激下的美股韧性与隐忧这显然是未来面临的一个重要议题。另一个重要议题当然是经济表现。我刚才试图查找 GDP 数据但没找到。如果有人看到了，请给我发个信息告诉我数值是多少。我们预计第三季度增长率为 3.5%，此前第二季度增长了 3.8%。我想我们会看到，在劳动力市场几乎没有增长的情况下，经济是否还能保持这种增长速度。实际工资仍在上涨，但净招聘的步伐基本上已降至每月 3 到 6 万人左右。市场似乎已经习惯了这种可能是劳动力市场“新常态”的想法。所以目前这对市场来说似乎不是问题。但是，如果劳动力市场继续保持这种低迷的新增就业人数，同时我们开始看到零售销售真的变得非常疲软，那么我们就必须担心消费者了——担心出现消费者主导的经济放缓甚至更糟的情况。这是一个未来悬而未决的问题。我们仍然属于那个阵营，即认为过去四年经济一直很有韧性。让我们把这看作是“咆哮的 20 年代”（Roaring 2020s）的故事。
我刚才看到 GDP 第三季度的数值出来了，消费者支出是 3.5%。好的，谢谢 William，非常感谢。这符合我们的预期，老实说，这之所以符合预期，是因为亚特兰大联储的跟踪模型一直预测是 3.5%。我们很依赖他们的数据，认为他们做得相当不错。顺便说一句，我们也关注克利夫兰联储的通胀实时追踪（Nowcast），它似乎也很准确，显示的数值更接近 0.3 而不是 11 月份的 0.2。11 月的 CPI 数据是个好消息，但我认为大家都得出了结论，这可能是一个有点古怪的数据，因为劳工统计局（BLS）缺失了很多分项数据。
最后，当然还有市场走向的问题。如果经济能保持韧性，那么估值倍数可能会继续保持在目前的 22 倍左右。通常在市场调整期间，估值倍数会跳水。因为虽然企业盈利保持住了，但对经济衰退的恐惧会拉低市盈率（PE）。但这只是调整，因为并没有真正发生衰退，盈利还在增长。而只有当衰退真正发生时，你才会遇到熊市，那时你会遭受双重打击：既看到市盈率下降，又看到盈利下降。但如果从现在到这十年结束都不会发生全面衰退——也许不会有全面衰退，而是不同行业在不同时间出现轮动式衰退——那么总的来说，消费者能撑住，资本支出能撑住。当然，在我们这个行业里没人真正喜欢联邦赤字，但它确实是刺激经济的一个来源，特别是利息收入和社会福利支出等等。
如果情况确实如此，那么估值倍数应该能维持住。我认为生产力将继续在此基础上大幅提升，表现会好于预期。如果是这样，这将抑制单位劳动力成本的通胀，进而拉低整体通胀率。所以，把我们要把自己算作通胀问题的乐观派。
我们一直认为，如果不是因为关税，通胀率现在早就降到2%了。我认为关税导致通胀停滞在3%左右。这一点在耐用品通胀率中可以看得很清楚——它原本已经轻微转负进入通缩，现在又稍微回升了。这一波动决定了是能降到2%，还是卡在3%动弹不得。但我们确信，随着进入新的一年，生产力的提高将压低单位劳动力成本通胀，我们将能够实现2%的通胀率。如果真是这样，美联储就不会加息。也没人会再谈论更高的利率了。
也许债券市场会继续稳定在4%以上的水平。我们仍然面临赤字问题。你可以看到，政府方面显得手忙脚乱，甚至有点惊慌失措，因为他们意识到中期选举是个大麻烦。无论是Mamdani在纽约市的胜选，还是弗吉尼亚州发生的情况，亦或是宾夕法尼亚州民主党赢得的几场选举，都让政府意识到，把重心放在关税上可能走错了路，他们当初真该把精力更多地放在降低物价上。现在他们正急于补救，但你其实很难真正把物价降下来。也许你能降低某些商品的价格，但没法把整体物价水平拉回到过去的水平。
所以，他们的做法是——正如我们看到的，贝森特和总统表示，人们将在第一季度的某个时候收到2000美元的支票。除此之外，由于那项“大漂亮”的法案效力追溯到去年年初，人们将获得比平时更多的退税。因此，第一季度和第二季度将会有大量的财政刺激，而债券市场可能一点也不喜欢这样。这必然意味着赤字会变得更大。所以，我们可能会面临一些令人震惊的情况。也许这才是真正值得警惕的事情——所有这些刺激措施虽然可能让经济保持3%到4%的增长，但也会带来副作用。
Yardeni：黄金十年内挑战10000美元关于标普500指数的每股收益（EPS），我们将在明年一二月份拿到第四季度的最终数据，看起来今年大约是每股270美元。2026年看起来约为每股310美元，而我们对2027年的估算是每股350美元。我们认为，到2026年底，市场将预期2027年的每股收益达到350美元。350美元乘以22倍的市盈率，你就得到了7700点，这就是我们要预测的标普500指数的目标位。
我们仍然认为，到本十年末（即2029年底），标普指数将达到10000点。如果标普指数能做到这一点，我们认为黄金到本十年末也能达到每盎司10000美元。
说到黄金，我有过问题——我以前不够看涨。我原以为自己已经很看涨了，当时看起来确实如此。年初的时候，金价到了3000美元左右，就在那时我说年底能到4000美元。而就在刚才我看屏幕时，金价已经是4400美元了，而我原本以为明年底才会到5000美元。现在我有点犹豫，是不是应该把目标调高到6000美元，也许我会的。我会找个时间坐下来写一篇简评，给大家更新一下关于黄金的看法。
不过，咱们来找点乐子——我想我们在一起总是挺开心的。虽然有时候我会把这边的事情搞砸，但让我们看看能不能顺利展示出来。我们来看一些图表。
这是一张黄金走势图。顺便说一句，我很感激有这么多人出席，我想你们很多人可能是在海滩度假时收听的。我们把这些图表称为“网络出版物”（Web Pubs），它们就在我们的网站上。这是关于黄金的那一张。在这里你可以看到黄金走向2027年底的趋势。也就是我们要采取一种“咆哮的20年代”（Roaring 2020s）的视角。就是这张图。你可以看到，当金价突破这个水平进入3000美元区间时，我们就开始谈论年底达到4000美元。现在我们已经到了，而且今天创下了历史新高。
有人说这是因为委内瑞拉的原因，但显然有很多因素在推高金价。这些因素中没有哪一个是特别科学的，也没法放进公式里，或者用图表显示出直接的相关性——除了一个。我马上给你们展示。所以，年底看5000美元，可能很快就会上调，然后看10000美元。
现在，让我们看一张可以说是我们原创的图表，这是一张稍微带点分析性或逻辑性的图表。
在70年代初，尼克松关闭了黄金窗口，于是金价起飞了。当时大概是每盎司40美元。真的起飞了，涨了五倍。这向你展示了黄金的爆发力。然后它稍微回调了一些，接着又恢复上涨到800美元，这是20倍的增长。那真是太棒了。然后我们遭遇了亨特兄弟白银危机，金价暴跌，腰斩了一半。但即便如此，相比起步价仍然是巨大的涨幅。之后金价一路阴跌，大家都对黄金感到厌倦了。
与此同时，股票市场——顺便说一句，这两者是在完全相同的比例尺上——这让它看起来像是一场赛马，你知道谁领先了。之前黄金是赢家，然后它衰退了。与此同时，标普指数持续攀升，让人们赚到了钱，而黄金没有。然后我们在90年代末迎来了那波大牛市。当标普指数那么有趣的时候，谁还想持有黄金呢？
但后来标普指数没那么有趣了，大概就是最近这十年吧。与此同时，黄金恢复了攀升，看起来它从大约300美元涨到了2000美元。这是一个相当可观的涨幅。然后我们又经历了一段停滞期。而在这里，我们再次看到金价开始追赶标普500指数。
你会注意到标普指数和黄金之间存在一种反向关系。这里面没有什么统计学上的显著性，因为实际上只有三个观察样本，但这确实表明，黄金实际上是分散或平衡标普投资组合的一种很好的方式：当标普指数飞涨时，黄金表现平平；但当标普指数飞不动时，黄金表现很好。
现在我们面临这场“赛马”：黄金在4400点，而标普500指数接近6900点。我们的想法是，如果标普指数在本十年末达到10000点，黄金也有机会达到那里。这可能是某种全球性的再平衡——你知道，当人们在股市赚了很多钱后，可能会因为某种原因感到紧张，决定获利了结并将部分利润投入黄金。或者，这可能是一种完全虚假的关系，某天会失效。我遇到过这种情况，我可以给你看一张相关性惊人的图表，然后它突然就不灵了。比如我们曾发现金价和通胀保值债券（TIPS）收益率之间有很好的反向关系，它有效了一段时间，然后失效了。
但无论如何，这张图目前仍然是我们解释黄金走势的首选基本面和技术面依据。
“咆哮的2020年代”：标普500迈向10000点我们先来看一下最新的市场快评。今天不做早间简报了，让大家休息一下。毕竟不是每个人都像我这样把分析市场当作一种爱好，有些人真的把它当作工作，需要稍微喘口气。虽然我们在 Yardeni Research 做这些工作很开心，但毕竟假期到了。
现在我想专注于标普500指数。我之前说过，到本十年末（2020年代末），标普500将达到10000点。我们以前讨论过这个观点。
看看今年标普500指数的年初至今表现。我们经历了一场非凡的过山车行情，事实证明那是一个巨大的买入机会。虽然在这个过程中我们几次被甩得晕头转向——指数从7000点起步，中间可能跌到了6400点甚至更低——但我依然保持看涨，因为市场表现实际上低于我们预测的年终水平。
随后，像这里的其他人一样，我们意识到关税问题可能并没有预想的那么具有破坏性。我曾认为政府希望在夏季之前解决这个问题，以便专注于中期选举。你也知道，政治是件麻烦事，绝非非黑即白。接着，最高法院将在1月裁定这一切违宪，这就带来了政府如何收拾残局的问题。
但与此同时，股市经历了一个咆哮般的好年份。“咆哮的2020年代”，“咆哮的2025年”。之前的抛售让市场回归了其10年平均水平。正如我之前提到的，10年平均回报率大概从8%上升到了12.5%左右，增加了约4.5个百分点。现在我们正在收复失地，回报率更接近16.2%，而不是12.3%。如果最终回报率是16.2%、17%或18%，那将是连续第三年实现两位数增长。过去两年增长率都超过了20%，今年可能稍微低于20%。而且我们预计明年还会有10%的增长。也就是说，我们将迎来连续四年的两位数增长。
当然，这没有退款保证，但我们对此感到相当有信心。回顾历史，你会发现以前也有过连续三年甚至四年增长的情况，所以这并不疯狂。
同样不疯狂的是行业分析师对盈利的预期。这是每股营业收益。我们每周都在监测这个数据。我们试图通过这个图表展示预期市盈率（P/E）中的“E”（盈利）。我们使用的是远期收益，即当年和来年的时间加权平均值。到了年底，这个数字会向来年的预期收敛。目前的预期大约是每股312美元，而明年的预期是每股357美元。我们预估在350美元左右。
所以分析师们相当看涨。你可以看到2024年的数据趋于平稳，2025年、2026年也是如此，但他们对2027年非常兴奋，对2026年也相对看好，我们大致同意这一点。这符合美好的“咆哮2020年代”情景。
再看营收。从2025到2026年，再到2027年的营收预期显示，今明两年的营收将增长7%。7%看起来非常高，因为营收的平均增长率通常是4.5%。然而，如果你认同“咆哮2020年代”这种无衰退的情景，那么剔除衰退期后的平均值显然会高于4.5%。我还没做具体的计算，但这很容易达到7%。7%的增长率与全球名义经济活动大体一致。总之，标普500指数中的这些公司非常善于创收。
这是利润率，预计到2027年将达到创纪录的15.4%。根据分析师预期，它将升至14.3%。这是远期利润率。归根结底，这再次印证了“咆哮2020年代”的情景。这不仅仅是我个人的设想，虽然它与我的设想一致，但这其实是分析师们的普遍看法。我不认为是我影响了他们，让他们都买账这个概念，而是他们从自己的角度出发也认同了这一点。
看看今年的季度数据。第一季度时，分析师被关税吓到了，降低了预期，结果实际表现好得多——这就是所谓的“盈利钩子”（earnings hook）。第二季度更甚，他们削减了增长率预期，结果实际情况又好得多。到了后来，他们掌握了规律，心想：“好吧，我们不再那么害怕关税和坏消息了。”于是他们坚持住了。到了第三季度，结果又是惊人的好。
现在到了第四季度，他们实际上正在提高预期。我在想，政府关门是否会给我们带来另一个转折，也许1月或2月我们会感到失望。或者债券市场可能对政府的大额支付感到不悦。你知道，我总是在寻找值得担忧的事情。人不能总是盲目乐观，或者如果你要乐观，至少要考虑可能出错的地方。我们正是试图这样做。
这是2026年标普指数的增长率，近期都在走高。分析师们相当看涨。这是我们对标普500指数远期收益与“其余493家公司”的对比更新。你可以看到标普500受到了“美股七雄”的提振，但那“令人印象深刻的493家”表现也相当不错。
问答环节我还有更多内容，但这还在整理中，等数据没那么多的时候我会写成报告发给你们。这是威尔希尔（Wilshire）指数在2026年的跑赢预期。我们也对盈利做同样的分析。这个图表你们见过了，它显示中盘股和小盘股一直表现平平，而标普500则非常强劲。
好了，我们来快速回答几个问题。总有一天我会把这一切控制在半小时内。
问题1：关于受益于AI的板块
问：你过去提到过三个你认为在标普中表现最好的候选板块：医疗保健、金融和工业。这依然成立吗？两个问题：你认为这些板块会比其他板块更多地受益于AI进步吗？还有其他板块会跑赢科技和通信板块吗？
答： 是的，我坚持看好这三个板块。答案是肯定的。我认为它们利用AI技术以及其他现有技术来提高生产力的潜力巨大。我们都知道医疗保健领域的效率低下，这正在改变。以前你去看医生要在iPad上填资料，现在越来越多地可以用智能手机完成。在纽约有个叫Epic的系统，如果你不幸在两三家医院就诊过，比如这儿取个肾结石，那儿割个阑尾，以前你得亲自跑腿去调记录。现在不用了，所有记录都在一个地方。
至于Sam Altman（OpenAI CEO）总说如果我们现在有足够的数据中心就能治愈癌症，我觉得他有点炒作嫌疑。但我确实认为这对加速处理医疗数据、得出结论（无论是药物研发还是疾病诊断）都有巨大的意义。
问题2：关于黄金和白银
问： 投资者在黄金上的仓位如何？是低配还是超配？
答： 我完全不知道。我只能告诉你，有一段时间的故事是，那些与美国地缘政治利益不一致的国家的央行决定大量囤积黄金。
但我最近每周会上两三次印度电视台的节目（别问我怎么做到的，可能因为我睡得晚吧）。昨晚我重申了我对黄金看涨至每盎司10000美元的预测。也许今早黄金的反弹跟我有点关系？我想象一下也无妨。实际上，印度人一直视黄金为必备资产。
问： 能谈谈你对白银的看法吗？
答： “Hi-Yo Silver! Away!”（这是《独行侠》的经典台词）。这就是那边的故事。白银的基本面比黄金更强。白银在电子产品中应用广泛，所以从逻辑上讲白银比黄金更有道理，但我认为贵金属整体都会继续表现良好。
问题3：关于未来的风险
问： 最后一个问题，“咆哮的2020年代”会不会像1920年代那样以悲剧收场？
答： 这真是个适合今天结尾的好问题。我之前提到过，每当我谈论“咆哮的2020年代”，得到的反驳就是“那个年代结局可不好”。我的回应之一是：如果结局注定不好，那你最好在结局到来之前多赚点钱，然后把钱兑现，以此避险。
但严肃地说，历史会重演，有时只是押韵。我认为导致大萧条的是1930年5月通过的《斯穆特-霍利关税法》。股市并没有在1929年彻底崩盘。虽然经历了大幅抛售，但随后反弹了50%，到了1930年5月已经回到了前一年4月的水平。那么大问题出在哪？大问题是《斯穆特-霍利法案》通过了，那才是大崩盘真正开始的时候。全球股市暴跌，大宗商品价格暴跌，抵押贷款和债务普遍违约。那才是原因。
我们刚刚经历了一次压力测试。有些人把特朗普的做法比作《斯穆特-霍利关税法》，但全球经济并没有发生大规模报复，世界贸易没有中断，我们并没有真正去全球化，而是经历了全球化的再平衡。
所以，我不认为会以悲剧收场。但老实说，当我关注地缘政治动态时，我确实有点担心2030年代可能会像1930年代。显然已经有一些历史对比了。但目前，我更倾向于认为“咆哮的2020年代”至今一切顺利。如果这能成功，让我们试着展望“咆哮的2030年代”，并将“1930年代式的悲剧重演”作为一个风险因素放在2030年代的考量中——希望是一个小概率风险。
好了，带着这个相对乐观的观点，祝大家新年快乐。多谢，祝一切顺利。
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